我们今天的这个主题就是原油和美元的逻辑和影响，主要就是分以下三个部分，首先是原油的逻辑，然后美元的逻辑，最后是原油美元对资本市场造成的一些影响。
价格背后的深度的一些逻辑，这是我们应该是关心的一个重点，我们分几个部分展开，首先我们要清楚我们目前全球整个的原油的供需的状况，我们不管是做多还是做空，或者说我们做化工品还是说做其他品种，我们对原油市场的供需整体的状况大概要了解。第二个中短期或者长期在背后影响我们整个油价的逻辑到底是什么，所以这就是说我们价格反馈的逻辑。最后，我们再来解释一下当下油价所处在的这个关键的这个时间点上的一些主要矛盾，和我们投资所需要重点关注的主题，我们这里列的就是我们已经进入了再平衡，那我们接下来就每一块的逐渐展开。
对于我们目前来说，我们全球的原油，有的人可能是关注，有的人是不是特别在意，那我就有必要跟大家再汇报一下，我们目前来说，就根据国际能源署的2022年五月份的最新的这个月报来说的话，五月份整体来说变化不是很大。因为整体来说的话，四月份全球的原油供给在9810万桶/天，需求方面，第一季度在最后接近三月份的时候在9880万桶/天，因为考虑到国内上海长三角封城，我们把它考虑到它有100万桶/天的损失，应该降到了9780万桶/天，基本是供需接近平衡。那么就是说我们做这个未来的价格的这个预判，供给方面，我们国际能源署预估未来的5到12月份，全球供应将增加，供应除去俄罗斯的之后是310万桶/天。因为沙特和阿联酋的剩余产能比较充足，他们可能会释放出来接近150万桶，然后还有美国，包括还有加拿大这些国家理论上释放出来310万桶/天的增量是没有问题的。
供给部分截止上周，美国基本上在过去的一段时间，一个月以来，基本每天能抛出100万桶/天的战略储备，国际能源署预计俄罗斯未来这一段时间可能会减产200万桶/天，欧盟的领导人一致同意对俄罗斯进行制裁，俄罗斯通过海运方式的缘由，基本上要在未来的六个月要降到零。然后海运方向的成品油在未来的八个月降至低。欧盟对俄罗斯的制裁将加紧。对俄罗斯的原油和成品油的出口在2021年平均数是750万/天，其中原油是470万桶/天，出口成品油是280万桶/天。那么对欧盟是多少呢？对欧盟的原油出口是220万桶/天。可以算一下俄罗斯的这个可能的损耗，因为过去一段时间油价对这个数据应该已经充分反应了，那么昨天晚上通过的这个欧盟领导人一致性决议要先制裁他的海运部分，海运部分是多少呢？对欧盟的整体出口原油是220万桶，海运部分大概在150万桶/天，然后通过陆地管道的部分在70万桶/天，先不制裁它的陆地管道，就2/3的部分是被制裁掉，是将来会制裁掉的，这样他制裁的话，对间间接的传导到俄罗斯的产量应该会有一个下降。
这是欧洲昨天晚上通过这个就是说大家可以算一下这个数量啊，未来所以因为我们的价格波动就是来自于供需在时间上的错配。需求的话，IEA估计在四月到八月全球将增加360万桶每天的这样一个需求，但是这个注意了，这个需求的估计应该是是一个比较不确定的因素，因为目前来说的话，欧洲和美国的原油需求已经受到了现在比较高的价格的抑制了。也就是接下来我们还会讲天然气和原油的替代，因为在过去原油油价在90美元每桶以下的时候，天然气比较高。
尤其是去年我们大概有50万桶的柴油替代天然气去发电，价格比天然气的性价比较高，所以说现在这一块50万的这个折算可能会反向的，就是说再折回去，就这样的话，我们的原油需求是一是到价格的，第二，就受到当时代的这个反向的都会的，需求增加360万桶有一定的不确定性。
有投资者问，这个欧佩克不大幅增产，美国抛多少储备，因为欧佩克因为在这么高的价格，它还是会逐渐增产，只是它的时间和来自于需求的不匹配，所以容易造成价格的向上。
美国抛出虽然说不起长期的作用，但是他能在未来四到九月份六个月每天抛100万桶，这个理论上是成立的。这个原有的基本的一个基本的供需的静态的供需，大家心里有个数就行了，那么接至于说我们做投资，肯定是我们因为是原油，不同于股票这些预期类资产，我们关心的是实际的当下的。最重要我们做贸易的，尤其我们做现货的，这一个月以来原油的价差。
原油的近远月的期货价格的排列是越来越陡峭的，价差结构这个基本上是反映了就目前的一个状况是这个状况非常紧张，我们原油市场是供需还是紧张的格局是没有发生太大的变化。是供不应求的，所以十天前的油价是从当时的差不多在110美元每桶不到，发展到现在昨天到了120美元每桶，这个在高位还是对经济还是发展了不少。
因为我们交易的是价格，所以说我们要关心它背后交易的逻辑，短期很明显就是说价格对我们就是说中国有些上海的封城，包括对欧盟对俄罗斯石油进口的态度的起起伏伏，这个最为敏感，就昨天晚上，比如说昨天晚上欧盟这个加紧了对俄罗斯的制裁，那么油价就会出现比较大的一个一个正反馈。在过去，欧盟的态度也出现过放松。那么油价当时它放松的时候，油价就可能就会稍微跌一点，尤其是过去这三个月，过去的两三个月吧，然后对中国的封城，也是 起到对油价也起到了一定的抑制。
这里需要讲的就是长期。长期的一个价格，通过过去这十几年的研究，就自己创造了一套这个原油的基本面的量化系统，这个系统把过去每一天油价的涨跌对应的哪些基本面的数据，就做成了一些在系统内，那通过对这些数据进行分析，我们才能更清楚的知道这个油价每一波涨跌的逻辑，那么在通过这个系统测算出来的函数，到目前我们必须要承认，到目前为止，我们当时在2020年四月份发出的这个价格的启动函数还是有效的。
因为当时价格是企稳，从35美元每桶企稳，企稳以后，因为随着这个美联储包括是世界各个国家的央行开始放水，量化宽松，我们的经济开始增长，然后原油供给并不是很很快能跟上，所以 ，就只能通过价格的不断上涨，来使得我们这里函数讲的供给和需求达到平衡。
需求它的正向的因素是各个国家经济状况，如果浓缩成指标的话，就是GDP。所以说我们援助它是一个宏观的交易指标，就是说大家注意到它就是你不管你经济好坏，包括你的进出口量，其实就是经济好坏，它浓缩到一个数据，就是各个国家GDP。就是这个数据上就是它跟GDP正相关，所以说 ，它是跟价格是负相关，就是通过价格的上涨，你看这里是是负相关的，价格上涨可以抑制需求，就是当前所发生的道德现象。这样的话，我因为在过去的五年，大概全球的石油供给的速度在1%，这样为了达到，因为当时预测的2021年国际，这个IMF预计的全球的GDP增长速度在5.7，这样测算出来的话，全球的这个价格，这样的话，油价当时变化应该对应的涨幅的1.86倍，也就是说理论价格呢，100美元每桶，就理论价格，这里就有客户问到你模型测算出来的高点，我觉得这个高点是由GDP来决定的，理论价格我还是认为是在100美元每桶附近。就是我并没有调高，就是说通过理论价格，我没有测算出来在200美元每桶，也不是50美元每桶，我大概心里有个数，他就在100美元每桶，但现在为止我还是坚持这个不变，只是我们交易的是现实，现实要比理论更紧张，这个需要客户注意，需要投资者注意，就是说现实我们到现在为止发展发展的比理论更紧张，现实更缺乏弹性，就是供给更缺乏弹性，缺乏弹性就是说我们看到左下角这个是美国的一活跃钻机数远远没有达到2020年3月它崩盘以前的数量，说明一个问题，美国页岩油这个很重要的因素，它是在过去2014年到2019年一直是原油价格的一个锚。
原油的页岩油的边际成本大概在60美元每桶，所以说你看到在一四年到一九年甚至二零年，原油的价格很难反弹超过80美元每桶。就是说因为当时这个锚的作用，导致了这个原油价格其实一直相对的稳定在了60美元附近。因为一旦超过60美元，这个页岩油就可以加大转机数，然后加大产量，但是，2022年为去年2021年，到现在为止我们发现美国的页岩油产量并没有增加。就是造成了现在的这个现状，就是现实比理论理论更紧张，所以难免会离这个100美元可能要要有一定的偏离度，但是长期来说，我认为这是偏高的。
长期来说啊。页岩油为什么发展到现在，为什么他这么高的价格还不愿意大规模的增产。那么原有的产业组织形态呢？是在不停的演变，页岩油的今天的一个状况是烟油企业的这个产业组织形态。其实在2019年就已经奠定了今天的这个局面。那当时的页岩油已经告别了，像2014、2012、2013年那几年，它是一个自由竞争的一个阶段，以小企业为主，然后不断的拿到这个华尔街或者是各个银行的信贷，然后不断去融资，去扩产量，随后呢，它每一波扩散都会造成这个欧佩克的一个针对性的一个制裁，针对性的一个措施，它就是说造成的价格不断的起起伏伏，然后页岩油企业又开始自己进行一个反思，尤其在一九年，大家可以看到这张图，一九年第一个我们第一个数据是潘尼尔，它是一个页岩油公司宣布他要扩大产量，但是，你会发现它的股价在下跌，投资者对这种模式并不认可，因为在美国如果是说你的股价维持的不好的话，你很难取得再融资资格。
那么你看到这里这张这个时间轴的图上，然后在2019年4月，安达科的一个并购，就是他过去的很长时间都是在进行重组并购，也就是他在产业组的形态在不停的变化，越来越趋向于集中，越来越趋向于大企业，这样的话就造成了这个企业不是说自由竞争，然后，在2019年，五月这个pioneer也是一个很这个著名的页岩油公司举行了与投资者投资者的见面会，与会者非常关心股价，并建议削减成本，并提高资本回报，那么什么意思呢？就是说，对于他们来说，对于页岩油公司来说，他首先注意的是要重视对股东的回报。而不是一味的扩张产量。甚至就是说不扩张产量就维持现有产量，然后这样的话，他的资本回报可能是第一位的对股东的回报，股价可能会涨，然后股东回报高，然后不断拿到再融资，然后去提高效率，它不见得去扩大产量，我通过对他上市公司啊这些这个研究发现，然后最后这个2019年10月我们看到的就是说几家上市公司，这个per米是美国最大的这个页岩油基地，它这个产量得到提高，就说美国的页岩油基地的也是有结构性的，对permi地方的这个产量就在增加，然后，产量也突破了其他地方的这个其他页岩油盆地的这个产量，但是总体来说，美国页岩油这个产地的产量并没有一个较大的较大的上升，只是慢缓慢的上涨。
当前的一个主要的现状和矛盾的集中点，就是说承认我们现在这个油价发展到现在，对于欧美主要国家的需求已经产生了抑制价格，因为已经足够高，我们看到右边这张图是美国的汽油消费的季节性曲线。白色的这一条。2020年没有可比性的话，我们到现在的所有的原油的汽油消费都是低于2019年同期的水平。就说明我们的价格已经对需求产生了抑制。这是再平衡的第一步。因为美国是在2021年的一季度，它的复苏比当时的欧洲和全球剩余的地方都要快，因为它的这个防疫政策最先开放的，然后2021年的一季度，美国的原油、汽油需求就开始有比较大的恢复，但是，我们说这种再平衡的力度并没有达到2018年的水平。2017年的时候，这个当时是二季度的时候，欧洲的复苏比美国要强劲掀起来的，然后到2018年，我们同样观察到2018年的二季度，我们观察到的就是欧洲当时的第二季度的时候，欧洲的汽油、柴油的消费，包括它的消费水平也是同比像今天这个美国的汽油消费一样，同比出现了下降，就再平衡的迹象。
但是，也仅仅是这一点和2018年比较接近，2018年的第二季度，欧洲包括全球的供给已经超过了全球的需求，但是刚才我们刚才看了一张表，全球的供给和需求到现在为止季度性供给还没有超过需求，也就是说我们没有达到这一步，同时成品油当时2018年二季度是开始累库存，但是现在为止我们看到成品油的库存在不断的下降，每次EI的公布，包括汽油柴油的库存都是在都是在降低创新低，这样的话，包括像前一段柴油的裂解价差特别大。成品油还远未到累库存的时候，就是说我们再平衡的解这个深度还远远不足，只是说我们刚刚进入了这个再平衡，供给的这个弹性不是很充足。
至少来说油价目前的基本面还是很强劲的，然后呢，他在不断向上。就是说理论价格现在肯定偏高的，但是目前来说还是就是说基本上还是在磋商，这还是在对需求进行一个抑制，但是没有达到平衡。可能还需要在足够的时间再去对需求冲击，抑制的时间还不够长。我对原油的一个基本的一个逻辑的一个梳理。
美元在五月中旬以后，注意到美元指数出现了一定的下跌，小幅的下跌，它背后的原因是美国和欧洲的经济数据对比其实在悄然的变化，因为从五月初大家看到这个PPT上面，就是最上面这个是5月2号我们看到美国的一系列经济数据，5月2号当天的美国的一系列ISM的制造业新订单，就业，建筑消费，包括这一系列的数据都是低于预期的。第二列，这个是调查。调查就是预期，然后actual这个是实际，它的实际我用红圈圈住的部分都是低于前面这一列的，就是说他的这个实际的要比预期的要弱。其实在五月初就已经体现了，因为过去一年美国的数据基本上都要比欧洲要好，这也是造成美国在过去一年美元一直强于欧元。
但是进入到五月中旬以后这个情况，五月份以后这个情况发生了一定的变化，你看再看下面这个时间发展到5月17号。5月17号，我们看到就是说这个浅色的部分，就是说美国的住房数据，是69，低于预期75，但是看到这个黑色阴影部分，是洲整体的欧元的GDP是高于预期的。就一季度的GDP，欧洲的5.1高于它同比年化，比去年同期的增长是5.1，也高于预期，就是说它这个当天美元出现了下跌，比较大幅的下跌，发展到5月23号，我们看到美国的数据就是芝加哥经济活动指数，0.47低于0.5，就最下面这张表，最下面的深色的部分的话，就是说是欧洲的数据，欧洲的数据，德国的经济活动， 全部高于预期，就是说欧洲的主要经济体，欧洲的德国，法国，它的数据已经在明显的好于预期，但是美国的数据我们逐渐看到，逐渐的在变得就弱于预期，然后在变弱，然后我们就看到价格立马就有反馈，就是说美元也在走弱，这是我们观察到的，因为货币本身其实就是它经济数据的一个对比，这个是需要重视的。
那么美元呢？
就是短期内影响美元的因素肯定是在增加的，就是在五月以前，过去的接近一年的时间，美联储都要比欧洲央行态度更明确，收缩的更确定，但是在5月23号，欧央行表态，将在今年第三季度退出这个负利率，就是他也开始明确它的一个紧缩路径了。
右下面这张图呢，这个蓝色部分是美元指数。然后黑色线，是美元兑人民币，我们在2022年，就2022年的三月份以前，美元走强，人民币大家当时注意，人民币也是走强的。就人民币一直都是很强，跟美元一一直都是同时都是保持强势的，但是三月份以后我们又看到了。
他跟美元开始分道扬，美元走强，人民币开始走弱，大家也都知道，原因就是我们以上海为主的这个封城造成了经济一定的下滑， 包括长三角地区，这个是在经济力量对比上很客观造成了这个影响，那么随着我们大家知道今天是5月31号，6月1号，上海要基本上逐渐很多地方就要开始这个复工复产，这样的话，我们就是说中国的复工复产基本上是确定的，在短期内一定程度它一定也会拉低美元。
我觉得就是短期内美元被拉低的概率在增加，这个是跟大家分享的一个观点，但是，反观欧元， 就是说包括欧洲这次在俄乌战争中的这个美国确立的能源优势，尤其在天然气上面的这个优势，包括在原油上面，它都有优势，它的天然气可以出向欧洲出口，然后同时它的原油，它不像欧洲是单纯的这个原油进口国，因为美国有页岩油，它可以生产，它可以扩大供给，所以说它的原油受油油价的冲高的这个影负面影响要远远小于欧洲，所以说长期来看的话， 美国的这个竞争优势还是存在的，这也是制约欧元的一个风险点。但是短期内我觉得，尤其是中国的复工复产，在美元和人民币之间可能有一个兑换，这样的话短期内是有一定影响的。然后有投资者问到，就是说原油有大规模扩展的可能性吗？可能性肯定是有的，但是现在我们可分析了各个角度欧佩克不愿意大规模的增产，因为他也想要的是高价格，然后美国的页岩油也不愿意扩大产量，因为他们想要的是股东的回报。然后呢，四大油服公司虽然撤出了俄罗斯我们，但是俄罗斯的数据我们还需要进一步的观察，就是说 ，最关键的逻辑就是俄罗斯的这个实际的出口。
这是接下来一个关注的一个逻辑的一个重点，就是它到底是影响到了多少，因为过去我们看到，到四月份为止的俄罗斯的产量是下降了100万桶吧，比原来战争前100万桶每天，但是俄罗斯的原油出口是起起伏伏的。它包括对印度，对中国的出口都折价都在30美元每桶，低于布伦特油价30美元每桶的这个折价对这些国家出口的话还是有一定吸引力的。
那么接下来我们就要看到这个在中间的切换，就是他能在多长时间内找到替代的出口国，因这些国家能多大程度上能从原来的国家转移到俄罗斯进口，这些都是影响原油的价格的一个长期的一个因素。
对于美元的话也是，我们讲的就是短期内我觉得就是美元也是有可能会继续走弱的，长期的话，这个美元的竞争优势还是存在的。
就是说我们要回过头来讲一下，就是我们为什么把原油和美元经常的要放在一起，就是说因为它是两个，它是资本市场很重要的一个闭环，就是说我们我们每天要关注的这两个是互相影响，但是又有着各自独立的的影响逻辑，然后他们两个结合在一起，又对其他整个资本市场和整个这个全球的各个经济领域都有影响的一个因素。就是说这个两个纠缠在一起的话，有个比如说有的时候美元走强，油价也走强，很容易带来这个大家对衰退的思考。
那么在进入五月份以后，就是各大平台，就是说我们看到这个衰退的字眼越来越多，比如像布伦博格，路透，每天的焦点新闻都是有可能五月初以来，有各种衰退的频率，出现的次数远远高于以前。就很多投资者很多，包括有很多的这个，这个媒体也报道，就是说美国的股票，包括标普和纳斯达克，在前两个星期，他就的确是出现了跟美债不同步，就是美债收益率在下降，然后就是美债的价格在涨，但是股价在下跌，他们就很多就判断出来这个就可能是美国衰退的一个迹象。单单凭这一个美债债股债不同步就判断这个是经济出现衰退，我觉得还为时过早，我们在左边又放两张图，大家可以看。我们上半部分就是这个蓝色线条是什么呢？蓝色线条是美国的十年期的国债收益率黑色线条，就是标普。
这个股价的指数我们可以看到最下面部分是美国的美联储的政策利率在2018年12月19号，它进行了那一轮的最后一次加息，对应的是什么呢？我们看到上面两部分对应的当时的是美债收益率在2018年的四季度达到了高点三点二七百分之三点二七，随后开始下降。然后标普，是从201418年的第四季度一年，我们看到这个黑线也是在下跌，所以它还是同向的。它的这个就是说它这个它的债券收益率和这个和这个价格是同向的，然后在之前我们看到美债收益率在三附近，在这里徘徊了很久，徘徊了大概有两到三个季度。也就是说我们目前为止，只是说我们这个美债收益率，十年期的国债收益率到达了三百分之三，这个点是很关键的，到这个点就很容易引发就是各类资产的一个重新定价，尤其是对于衰退的思考。
但是这个离衰退的时间我觉得还不够，还不够充分，就是说可能就像2018年，就大家看到上面这部这个蓝色线条，可能会像2018年左右一样，在三附近可能会持续的高位震荡一段时间，就是这个美债的收益率完全有空间再向上发展一段，这是我的观点。就是说因为到目前为止，因为从原油价格的表现来看的话。美国的经济也没有出现衰退的迹象。
但是有一点就是说，在未来一段时间，比如说六月份美国的数据在走弱，欧洲数据比较强，或者中国数据比较强， 那么就是说它有一些就是说衰退的，就像五月初一样，这个股价不同步，这样一个价格会重演，这种表现会重演是有可能的，但是我觉得 ，到现在为止，我觉得美国还是有很多方法可以避免衰退的，比如说他可以降低他这个利息的这个幅度，或者是说因为这些都是可以调整的。我们只是说现在国家收益率发展到三，它需要可能在这里有一个对各个市场有一个考验会在这里，但是他可能轻易的很难下来。这是一个比较确定的事情。
最后我们觉得整个体系对其他大宗商品的影响，其实最近前一段时间已经发生了，就是说我们右下面这个图，就是说我们包括所有的商品，包括农产品、有色金属、黑色金属，我们看到，就是说整个来说的话，就是说原油跟农产品是最强的有色金属，黑色金属，就是说跟美元已经是负相关了，他有一个背后的逻辑，就是说基本面最强的肯定跟美元的相关性成正向。
基本面偏弱的，它就容易成负向了，就是说越强的它就可能就它表现的就是说它的它的供需越紧张，它就可能就越强，这是确定的，就是说原油和农产品的供需是比较紧张的 ，但是背后，还有就是说有色金属啊，黑色金属，它这个受中国因素的影响大。 短期内我们也看到，就是随着中国的复工复产，这些有色金属也开始因为出现了一定的反复，也出现了一定的反弹修复。就是第一点就是随着美元的强势。
包括也就是说或者金融流动性紧张，因为前一段的确也出现了，包括美股的下跌，这金融流动性也这个指标上都都偏紧张的，它不能从根本上促使大宗商品找到一个相对持久的平衡。
就是说什么意思呢？它这个随着价格的下跌，它可能会重新的唤醒需求，因为需求的弹性比供给敏感，我们刚才直在讲说我们的供给的弹性，不够敏感，但是需求的弹性相对敏感，价格下降到一定程度，它可能会唤醒来原来失去的需求，可能重新需求又进来了，那么就是类似于零八年，是零八年当时是纯粹是因为金融流动性的紧张造成了，就是说美债危机造成了各种大宗商品，包括股票的下跌，但这种情况现在是有可能发生。但这种发生的并不能永久性的使大宗商品找到一个平衡，因为它的供给并没有发生实质性的增加，只是说它下跌以后，像零九年当时它又出现了大幅的反弹，现在这种状况也是有可能发生的。
那什么情况下能使得大宗商品找到一个比较持久的平衡呢？就像于2014年，当时的页岩油被允许从美国出口。页岩油的产量被彻底的激活激发，那经过长期的2009年以来的美国的页岩油革命以后，它积累了大量的优势，它大量的产量开始快速膨胀，这样的话，它真的是把供给刺激出来以后，造成的对价格的抑制，这个是更容易持久，就像我们一开始交流的，就是说我们在过去的2014年到2019年，我们看到这一波下跌，这确实因为页岩油的压制。
供给的释放出来的，这个去对价格的压力真的是比较持久的，随着美债收益率的这个提高，包括实际各个国家实际收益率的提高，那么权益类资产，尤其是成长类的权益类资产，他们将会承受压力的时间还会很长。
如果说原油和美元都不确定了，那么资金才有可能才会流到黄金，总之他不去找这个资金，他们这几个大的资金，大的金融领域，他就资金去找最确定的一些最确定的环节去进入，那么现在所我觉得是原油相对美元，因为美元相对来说，我刚才讲了不确定因素，短期要不确定因素在增多，不确定因素增多，这又很容易造成资金的流失。
从就包括美元里面流失，那么黄金是不是确定了，他可能还有自己不同的这个影响的环节，当它变得确定的时候，他可能才会影响到，但是现在我觉得相对确定。
有朋友问到，就是说我们这个油价是经济衰退的先行指标还是滞后指标，就是说因为过去，我有这个模型呢，也一直在跟踪包括这个油价是不是在经济衰退的这个领域上，但是油价我觉得并不能算，就是说并不能算是先行指标，就是说油价，它是可能是相对于同步来说同步的，因为它是经济的，它是毕竟是一个实际类的资产，并不是预期类的资产，这是我的模型观测到的，就是说我对这个衰退的领先同步，这种我觉得还是预期类资产的，就像预期的资产影响比较大的，当经济衰退真正来临的时候，油价可能才会最后反应，它反应不是很快。
“原油与美元”（2022.05.31）投资者交流全程记录.pdf
